张坤2021年基金年报：企业的价值是其生命周期内所有自由现金流的折现
盼望着，盼望着，张坤的年报来了，我们一起来看下他都讲了什么吧。
以下节选自《易方达蓝筹精选混合型证券投资基金2021年年度报告》：
报告期内基金投资策略和运作分析
2021年，A 股市场呈现结构分化，沪深300指数下跌5.20%，上证综指上涨 4.80%，而创业板指数上涨12.02%。香港市场震荡下跌，恒生指数下跌14.08%，恒生中国企业指数下跌23.30%。2021年，货币政策保持较为宽松的状态，经济方面，随着下半年地产销售转弱，以及部分民营开发企业出现信用风险，经济面临一定的下行压力。全球来看，随着疫苗的接种，各国的企业经营活动也开始缓慢恢复。股票市场方面，市场分化较为明显，电力设备、有色金属、煤炭、基础化工、钢铁等行业表现较好，而非银金融、家电等行业表现相对落后。本基金在2021年股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整。行业方面，增加了金融、消费等行业的配置，降低了医药等行业的配置；个股方面，增加了业务模式有特色、长期逻辑清晰、估值水平合理的个股的投资比例。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
我们始终相信，企业的价值是其生命周期内所有自由现金流的折现。从年度来看，自由现金流往往受到资本开支节奏、运营资本波动等因素的影响，经常呈现出较大的波动。因此，投资者经常用净利润（及其增速）或者收入（及其增速），甚至产能（及其增速）作为近似变量进行估值。这在一定程度上是合理的，因为自由现金流的转化过程为“收入-\u003e净利润-\u003e自由现金流”。然而无法忽视的是，既然是近似变量，就无法做到100%代表。上述的每一步转化都可能出现不顺畅的情况。例如，从收入到净利润的转化可能会受到竞争加剧的影响，呈现增收不增利的情况；从净利润到自由现金流的转化可能会受到资本开支过大但最终利用率不足、运营资本占用越来越多等因素的影响。因此， 当我们习惯了用收入、净利润这些代理变量对企业进行估值时，还需要考虑这些代理变量向自由现金流这个本质变量转化过程中的潜在不顺畅可能。我想，这可能也是亚马逊号召其投资者直接关注其自由现金流的原因之一。
因此，我们在研究公司时，自由现金流始终是我们最关注的财务指标之一。虽然年度之间会有波动，但拉长到5-10年的维度，一个公司能否为股东创造充沛的自由现金流并不难分辨。进一步从底层来说，一个企业生产的产品多大程度被其客户所渴望，是否具有优秀的商业模式、是否具有护城河使其在长周期内维持良好的竞争格局，这些都是使收入能够顺畅转化为净利润然后转化为自由现金流的重要决定因素。
作为管理人，我们始终感受肩上的责任重大。基金的资产属于每位持有人，对于每位持有人，实际上持有的是基金持有的上市公司股权的一部分。我们会始终与持有人站在一起，力争找到一部分优质的上市公司，其能产生充沛的自由现金流，并且产生的自由现金流能随时间增长。这样才能使公司的股权价值随着时间增长，继而在足够长的时间内，最终体现到基金的净值增长中。
点评：已经开始拉长到5-10年维度了，四季报写的还是3-5年的维度。这只能说明，张坤短期内还是对市场比较谨慎（个人猜测）。